E se o BNS se lançasse em uma nova experiência?

A sede do Banco Central da Suíça em Berna Keystone

A economia se contrai, mas o banco central suíço (BNS) tem uma margem de manobra muito restrita. Uma teoria que vem dos Estados Unidos promete uma solução. Ela, no entanto, jamais foi colocada à prova.

O BNS opera em modo de crise. Isso, embora a última recessão já remonte a mais de nove anos. Mas, uma nova ressaca ameaça sob a forma de uma queda no crescimento. Durante longo tempo, tal situação não era muito preocupante. O armário de poções contra este mal estava bem cheio. O Banco Central estava em condições de impulsionar a economia quando era preciso. Mas, ele ainda pode fazer isso hoje?

Em geral, o BNS reage aos índices de crescimento negativo com uma redução das taxas de curto prazo. Durante a crise de 2001, por exemplo, elas foram reduzidas de 3,5% a 0,25%, impedindo uma valorização excessiva do franco. Os produtos de exportação suíços continuaram, desta forma, acessíveis no exterior, o que permitiu a manutenção de empregos. O BNS também reagiu com uma redução de taxas à crise de 2008, desta vez de 2,75% a 0%. Ele também reduziu os custos de crédito para as empresas e as famílias, o que trouxe como consequência uma alta nos investimentos e permitiu amortecer a queda no crescimento.

Mas, hoje as taxas já estão a -0,75% e não há mais nenhuma margem para reduções suplementares. Nas duas depressões precedentes, o BNS dispunha de um jarro de água para intervir. Hoje, ele não tem mais do que uma xícara de expresso.

As reduções de taxa não constituem, entretanto, o único instrumento ao qual o BNS pode recorrer para relançar a economia. O Japão, por exemplo, utiliza desde 2001 diferentes formas de flexibilização quantitativa (quantitative easing, QE, na sigla em inglês). A ideia do QE é fazer com que os bancos centrais aumentem seu balanço comprando títulos. Isso faz diminuir as taxas de longo prazo mesmo que as taxas de curto prazo não possam mais ser reduzidas. O QE representa de alguma forma um suco de laranja revitalizante.

Ele tem as mesmas consequências sobre o balanço de um banco central que a defesa de uma política de câmbio mínimo. Mas, enquanto compra principalmente títulos nativos  para um programa de QE, ele defende uma taxa de câmbio mínimo adquirindo divisas estrangeiras. Foi isso o que fez a Suíça até 2015.

No entanto, o banco em seguida aboliu essa taxa de câmbio mínima porque julgou não poder assegurar sua defesa ‘por um tempo duradouro’. Dito de outra forma, o BNS se inquietava com a amplitude de seu balanço. Ele tinha então acumulados em  seus cofres 560 bilhões de francos. Hoje, esse montante se eleva a 820 bilhões – ou seja, 120% do desempenho anual da economia. A título de comparação, essa proporção era de apenas 18% em 2007!

Com esses números, a Suíça aparece na liderança dos rankings internacionais. Mesmo o tamanho do balanço do banco central do Japão não é tão importante, apesar dele praticar a flexibilização quantitativa há 17 anos. Então, seria surpreendente se o BNS procurasse sustentar a economia com um QE de grande envergadura na próxima crise. E pelas mesmas razões, uma nova política de câmbio mínimo não é levada em conta. Não há mais, portanto, suco de laranja para combater a ressaca.

Stephanie Schmitt-Grohé, professora de economia na Columbia University Eileen Barroso / Columbia University

Do lado dos economistas suíços, uma opinião domina: o melhor é deixar as taxas em seu nível baixo e esperar que a ressaca não seja muito dura. Mas, é arriscado: se a crise chegar, o BNS não poderá fazer nada para sustentar a economia e o desenprego retornará.

Assim, uma nova teoria vinda dos Estados Unidos deixa entrever uma solução. A economista Stéphanie Schmitt-Grohé, da Universidade Columbia, demonstra em várias contribuições que uma alta das taxas pode conduzir a uma retomada econômica. Segundo esta teoria, é possível assim evitar a ressaca e ao mesmo tempo assegurar uma reserva de água caso as coisas fiquem realmente ruins.

A ideia é simples: nossa conta bancária nos proporciona juros porque com o tempo nosso dinheiro perde valor em razão da inflação. Os juros representam então uma compensação pela inflação. Agora, se as taxas forem aumentadas durante um período relativamente longo, a inflação deverá também aumentar. Isso provocará uma redução dos salários reais e relançará a economia. E a margem de manobra para futuras reduções de taxas aumentará.

Mas, para que esta teoria funcione, é preciso paradoxalmente que o banco central se ate as próprias mãos e limite sua margem de manobra. A condição para um resultado positivo é que o banco se comprometa a manter suas taxas mais elevadas ao menos em médio prazo – aconteça o que acontecer. Porque, se as empesas pensarem que o aumento será revogado em breve, o efeito será inverso e a medida desembocará em uma crise econômica. É por isso que o banco central deve convencer as empresas e as famílias da seriedade com a qual entende conduzir sua experiência de política monetária.

O efeito de uma elevação das taxas depende portanto da credibilidade do banco e de sua capacidade de convencer que a medida é duradoura. Esta teoria jamais foi colocada em prática. Aplicá-la representaria um salto no escuro.

Se fosse para aumentar as taxas, o BNS se lançaria em uma aventura arriscada. Mas, mantendo-as em -0,75%, assume o risco de não poder intervir para melhorar a situação econômica do país durante a próxima crise. A contração do crescimento registrada no terceiro trimestre (-0,2%) mostra entretanto que uma postura de ‘pagar para ver’ pode se tornar tão perigosa quanto ir adiante. Mas, nos dias de hoje, tudo é arriscado para o Banco Central Suíço.

*Fabio CanetgLink externo é especialista em macroeconomia na Universidade de Berna. Com a ajuda de Tamara Bischof, Janna Mock e Fabio Nay.

**Schmitt-Grohé, S., e M. Uribe (2017): “Liquidity Traps and Jobless Recoveries,” American Economic Journal: Macroeconomics, 165-204.

Adaptação: Maurício Thuswohl